核心观点 CORE VIEW

供应：钢厂利润有所好转，主动减产意愿不足，铁水产量止降；短流程钢厂在成本高企，利润压缩背景下，短期产量难有明显提升。

需求：淡季来临，成交不佳。从需求驱动来看，房地产负反馈仍存，地产用钢需求仍有进一步下降的空间；基建增速放缓，用钢强度或有所下降；制造业固投稳中有降，板材需求短期亦难有明显增量。

(相关资料图)

从现实角度来看，下游需求不佳，未能扭转钢厂利润好转背景下钢厂对原料补库需求（对原料维持低库存策略），钢材供强需弱，盘面再度承压；从预期来看，目前正处于旺淡季切换之时，现实逻辑将逐步让位于预期，在宏观预期未提振前（需求不佳宏观有拖底需求的预期）、在粗钢压产政策未落地前，盘面上行驱动暂难寻。

策略：单边，偏弱震荡，但不宜追空。

套利：粗钢平控背景下，原料供需偏宽松格局仍存，后期存阶段性做多10合约螺矿比交易机会，入场区间参考【4.85，4.9】（或做多钢厂盘面利润）；择机做空10合约卷螺差，入场区间参考【100，150】。

风险点：粗钢压产政策、淡季下游需求表现

研报正文 TEXT

01

基差与月差

从基差与月差角度来看，螺卷基差走弱，10-1月差变动不大，显示现实需求较弱，对盘面拉动有限，而月差变动不大，预示着远月下游需求与粗钢平控在后期仍存一定的不确定性。

02

供需分析

下游需求不佳，未能扭转钢厂利润好转背景下钢厂对原料补库需求（对原料维持低库存策略），钢材供强需弱，盘面再度承压。目前正处于旺淡季切换之时，后期重点关注宏观预期是否转向及粗钢平控政策落地。

供应：铁水产量止降，压力再度凸显

原料让利背景下，钢厂利润有一定的回暖，铁水产量止降。据Mysteel调研，样本钢企盈利率环比明显回升，利润驱动下，钢厂主动减产意愿不足，铁水产量止降。与下游偏弱的需求相比，样本钢厂铁水产量仍处于近几年同期偏高水平，供强需弱现实下，仍需钢厂减产来促使供需达到新平衡。

废钢到货相比日耗仍显偏低，独立电炉成本高企，利润受压，短期独立电炉产量仍难明显释放（独立电炉钢以建材为主）。

需求：仍有下降空间

从现实角度来看，以水泥出库量、混凝土发运量为代表的建材需求同步指标未有旺季成色，建材现实需求整体偏弱。

从需求驱动来看，房地产销售未能延续好转态势，地产弱修复仍需时间。从大势来看，在城镇化增速放缓、人口老龄化逐年上升、出生人口增速放缓及人均居住面积已达发达国家水平等现实背景下，我国地产下行态势较为明确。但房地产仍是我国支柱性产业，下行不是一步到位，2023年地产有弱修复的诉求。

地产销售未能持续回暖，地产用钢需求或继续承压。地产销售作为观察房地产行业运行的高频指标，在地产销售资金占整个房地产开发投资资金比重进一步上升的当下（截至4月底，地产销售回笼资金占房地产开发投资比重达57.66%，创2021年5月以来新高），可以说房地产行业能否正常运转，房企自身造血功能一定要起来（地产销售增速要保持在一个合理的区间）。

从需求增量同步指标来看，挖掘机销量增速下滑，新开工面积暂难有明显表现。数据显示，挖掘机销量与地产新开工面积同步性较好，在挖掘机销量增速未延续回升前，预计地产新开工或难有明显回升。

从市场预期角度来看，房地产板块溢价整体维持震荡偏弱走势，预示着当下市场资金对地产不看好。

基建方面，财政前置是前期基建投资表现超预期的主因，但需注意的是，2023年地方债务到期量较大，在严控地方隐性债务、地方财政压力较大背景下，预计基建用钢强度或将有所下降。

综上，在房地产板块仍呈负反馈（销售不佳-房企拿地意愿不高-新开工下滑-施工面积下降），叠加基建投资增速收窄背景下，预计螺纹钢需求仍有下降的空间。建筑用钢需求下滑，后期重点关注钢厂减产的幅度。

板材方面，以热轧板卷、冷轧板卷为代表的板材需求整体表现不佳。相比之下，热轧板卷相比冷轧板卷需求表现要更弱，成交量整体处于近几年同期最低水平（需求与品种利润相对应，冷轧板卷利润要明显好于热轧板卷）。

下游需求不景气，叠加工业企业利润预期不佳（见上篇周报），制造业固定资产投资暂未看到有明显回升预期，预计板材需求暂难有明显增量。

03

估值：中性

综合考虑钢材生产利润、盘面利润及基差来对螺卷进行估值。截止目前，螺卷生产利润有所回升，但整体仍处于中性偏低水平，螺纹基差中性偏低，热卷基差中性，盘面利润整体处于中性偏低水平，整体来看，现货估值中性略偏低，螺卷盘面估值中性。

从基差角度来看，螺纹10合约基差处于历年中性偏低水平，热卷10合约基差整体处于中性水平。

从盘面利润角度来看，远月有压产的预期叠加原料供给仍有增量，钢厂盘面利润理论上仍有回升的预期，后期重点关注原料供给增量兑现及压产政策落地情况。

从产业链角度来看，上游炼焦煤让利，下游焦化厂与钢厂利润好转，但整体来看，目前钢厂利润仍处于相对偏低水平。

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